HCM: Doanh thu tư vấn tăng mạnh trong Q1/2025 [Thị giá: 24.800; Mục tiêu: 28.524 — MUA]

* Báo cáo này được dịch từ bản gốc tiếng Anh xuất bản ngày 17/09/2024

Analyst: Matthew Smith

MUA

Thị giá 24/04/2025: 24.800 VND

Mục Tiêu: 28.524 VND

Sự kiện

LNST cổ đông công ty mẹ trong Q1/2025 (đi ngang QoQ / -18% YoY) đạt 227 tỷ đồng, chủ yếu nhờ lãi từ các khoản cho vay và phải thu và đóng góp tích cực từ mảng tư vấn. Nhờ đó, HCM đã hoàn thành 18% kế hoạch LNST năm 2025, và tương đương 20% dự báo cả năm của chúng tôi.

Tiêu điểm

Doanh thu nghiệp vụ môi giới chứng khoán không “đủ” nuôi doanh nghiệp. Doanh thu nghiệp vụ môi giới đạt 164 tỷ đồng (-12% QoQ / -23% YoY) – nhìn có vẻ lớn, nhưng nếu xét sau chi phí môi giới, bức tranh lợi nhuận thực tế sẽ rất khác. Thu nhập nghiệp vụ môi giới chứng khoán chỉ đạt 30 tỷ đồng (-31% QoQ / -64% YoY) trong Q1/2025.

Ước tính phí môi giới gộp trong Q1/2025 đạt 12 điểm cơ bản (-1 điểm cơ bản QoQ / -1 điểm cơ bản YoY) và phí môi giới ròng là 2 điểm cơ bản (-1 điểm cơ bản QoQ / -3 điểm cơ bản YoY), dựa trên thị phần 6,6% trên HSX của HCM trong Q1/2025 (-16 điểm cơ bản QoQ / +67 điểm cơ bản YoY). Công ty tiếp tục vắng mặt trong top 10 công ty có thị phần môi giới lớn nhất trên HNX, nhưng đã quay lại nhóm dẫn đầu trên UPCom với thị phần 3,4% trong quý.

Ngược lại, cho vay mới là nguồn nuôi sống doanh nghiệp. Lãi từ khoản cho vay và phải thu trong Q1/2025 đạt 523 tỷ đồng (+3% QoQ / +54% YoY), mức cao kỷ lục và là nguồn doanh thu lớn nhất. Dư nợ cho vay (đi ngang QoQ / +44% YoY) đạt 20,4 nghìn tỷ đồng, chiếm 67% tổng tài sản và chiếm khoảng 7,6% thị phần cho vay toàn ngành tính đến Q1/2025. Ước tính lợi suất cho vay trong Q1/2025 giữ ổn định ở mức 10,2% (-0,3 điểm cơ bản QoQ / -0,6 điểm cơ bản YoY).

Lãi tự doanh đạt 66 tỷ đồng (+67% QoQ / -40% YoY), bao gồm lợi nhuận ròng từ việc bán tài sản (disposal gains) đạt 63 tỷ đồng và lãi ròng chưa thực hiện 3 tỷ đồng. Giá trị tài sản tài chính ghi nhận theo lãi/lỗ (FVTPL) đạt 7,4 nghìn tỷ đồng (-7% QoQ / +225% YoY), chiếm 24% tổng tài sản. Danh mục tài sản FVPL trong Q1/2025 bao gồm 70% trái phiếu và 30% cổ phiếu niêm yết.

Doanh thu tư vấn tăng vọt trong quý, giúp doanh thu dịch vụ ròng (không bao gồm doanh thu môi giới) đạt 45 tỷ đồng – mức cao nhất kể từ Q3/2018.

Tín dụng ngầm: Chúng tôi cho rằng sự tăng trưởng nhanh chóng của dư nợ cho vay trong ngành, bao gồm HCM, chủ yếu đến từ hoạt động cho vay cầm cố cổ phiếu thay vì cho vay ký quỹ truyền thống. Quan điểm này hiện cũng đang trở thành đồng thuận chung trên thị trường.

Khối ngoại đã bán ròng 1 nghìn tỷ đồng (39 triệu USD) giá trị cổ phiếu HCM từ đầu năm đến nay. Tỷ lệ sở hữu nước ngoài hiện ở mức 39,7% sau khi lần đầu tiên giảm xuống dưới 40% vào ngày 23/4. Nếu loại trừ tỷ lệ sở hữu 31,5% của Dragon Capital, tỷ lệ sở hữu nước ngoài còn lại chỉ còn 8,2%, tương đương khoảng 56 triệu USD.

Đợt bán tháo đã đẩy giá cổ phiếu HCM xuống thấp hơn nhiều so với giá mục tiêu của chúng tôi. Chúng tôi cho rằng HCM có thể cần tăng vốn bổ sung trong tương lai để duy trì tăng trưởng cho vay. Đây là hiện tượng chung của toàn ngành, nhưng HĐQT của HCM có thể làm phức tạp quá trình này. Trong ngành chứng khoán, các cổ phiếu mà chúng tôi ưu tiên khuyến nghị là VCI và VND.

Xem chi tiết tại: HCM — 1Q25 results VN 1