VRE: HOÀI NGHI VÀ KỲ VỌNG [THỊ GIÁ: 18.100; MỤC TIÊU: 22.900 — MUA]

* Báo cáo này được dịch từ bản gốc tiếng Anh xuất bản ngày 19/11/2024

Analyst: Nguyễn Khắc Minh Tâm

MUA

Thị giá 18/11/2024: 18.100 VND

Mục Tiêu: 22.900 VND

Tiêu điểm

Chúng tôi kỳ vọng doanh thu từ cho thuê sẽ duy trì tăng trưởng ổn định YoY, trong khi doanh thu từ bán bất động sản đóng vai trò nguồn thu bổ sung không thường xuyên. Doanh thu 9T2024 VRE đạt 6.811 tỷ đồng (-8,6% YoY) và LNST đạt 3.010 tỷ đồng (-9,9% YoY), đều giảm do số lượng bàn giao shophouse thấp hơn. Triển vọng doanh thu từ cho thuê dự kiến được hỗ trợ bởi (1) Mở rộng diện tích sàn (GFA), (2) cải thiện tỷ lệ lấp đầy (3) giá thuê cao hơn. Chúng tôi kỳ vọng doanh thu từ bán bất động sản sẽ đóng góp thêm vào doanh thu và lợi nhuận trong giai đoạn 2026-2028, với tổng doanh thu ước tính khoảng 8,0 nghìn tỷ đồng từ 1.000 căn shophouse tại Royal Island và 200 căn shophouse tại Golden Avenue.

Tiền đặt cọc cho các dự án trong kế hoạch đã đạt 16,5 nghìn tỷ đồng, tương đương 31% tổng tài sản Q3/2024. Bao gồm 14,2 nghìn tỷ đồng cho các dự án bên liên quan (11,2 nghìn tỷ đồng cho 800.000 m² GFA – khoảng 12 trung tâm thương mại mới; và 3,0 nghìn tỷ đồng cho 1.200 căn shophouse) và 2,3 nghìn tỷ đồng cho các dự án của bên thứ ba chưa công bố.

Việc phân loại lại các giao dịch của VRE với VIC từ giao dịch với bên liên quan sang giao dịch với bên thứ ba, bắt đầu từ Q4/2024, khó có khả năng loại bỏ hoàn toàn mức chiết khấu định giá của cổ phiếu. Việc VIC thoái vốn tại SDI/Sado (đơn vị nắm giữ 41,5% số cổ phiếu đang lưu hành của VRE) đồng nghĩa VIC chỉ còn sở hữu trực tiếp 18,4% cổ phần VRE, thấp hơn mức ngưỡng của bên liên quan. Tuy nhiên, trên thực tế, chúng tôi cho rằng hoạt động của VRE – và cách cách các nhà đầu tư nhìn nhận – vẫn gắn liền với VIC và VHM.

Tuy nhiên, việc chứng minh hiệu quả sử dụng vốn theo thời gian và duy trì việc mở mới các TTTM một cách ổn định có thể giúp giảm bớt lo ngại của thị trường về rủi ro liên quan đến khoản tiền đặt cọc lớn cho các dự án trong kế hoạch.

Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA, nhưng giảm giá mục tiêu xuống còn 22.900 đồng/CP, tương ứng mức tăng +26,5%. Việc điều chỉnh giá mục tiêu dựa trên quy trình hai bước: Bước 1: Chiết khấu -29% ước tính giá trị hợp lý, sau khi áp dụng (1) giả định tăng trưởng giá thuê thấp hơn, (2) triển vọng thận trọng hơn về kế hoạch mở mới TTTM, và (3) chi phí VCSH cao hơn. Bước 2: Loại trừ có chọn lọc các khoản tiền đặt cọc không chắc chắn về khả năng chuyển đổi thành tài sản thực.

Xem chi tiết tại: VRE–Company update–Fine Line Between Doubt and Expectation VN 1